PGS,TS. Nguyễn Hữu Huân, Phó Chủ tịch Cơ quan điều hành Trung tâm Tài chính Quốc tế TP. Hồ Chí Minh kiêm Giảng viên Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh nhận định, trong năm 2026, sự linh hoạt "có kỷ luật" và phối hợp nhịp nhàng giữa các công cụ thị trường mở sẽ là lời giải cho bài toán ngược chiều giữa tỷ giá và lãi suất.
Phóng viên : Năm 2025 được đánh giá là một năm đầy khó khăn đối với thị trường tiền tệ khi tỷ giá liên tục chịu áp lực kép từ cả yếu tố nội tại trong nước, lẫn những biến động khó lường từ môi trường quốc tế. Dưới góc nhìn chuyên gia, ông đánh giá đâu là những thách thức lớn nhất mà Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) phải đối mặt trong điều hành tỷ giá trong năm qua?
PGS,TS. Nguyễn Hữu Huân: Năm 2025, điều hành tỷ giá thực chất là một bài toán cân não trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam ngày càng mở và nhạy cảm với các cú sốc bên ngoài. Áp lực tỷ giá không đến từ một yếu tố đơn lẻ, mà là sự chồng lấn của nhiều mục tiêu chính sách, đặc biệt là mâu thuẫn giữa ổn định tỷ giá, ổn định lãi suất và hỗ trợ tăng trưởng.
Về lý thuyết, mô hình Mundell–Fleming đã chỉ ra rằng một nền kinh tế mở không thể cùng lúc đạt được 3 mục tiêu: tỷ giá ổn định, tự chủ chính sách tiền tệ và tự do dòng vốn. Thực tiễn Việt Nam những năm gần đây cho thấy điều này rất rõ. Khi tỷ giá chịu áp lực, phản ứng mang tính “sách giáo khoa” là thắt chặt tiền tệ. Tuy nhiên, trong bối cảnh tăng trưởng cần được nâng đỡ, doanh nghiệp chịu chi phí vốn cao và hệ thống ngân hàng phải kiểm soát nợ xấu, dư địa thắt chặt mạnh là rất hạn chế. Điều đó buộc NHNN phải chấp nhận mức biến động tỷ giá nhất định để đổi lấy ổn định lãi suất và dòng tín dụng.
Một thách thức lớn khác là kỳ vọng thị trường. Khi chênh lệch lãi suất VND - USD thu hẹp hoặc xuất hiện tín hiệu bất lợi từ bên ngoài, kỳ vọng mất giá của VND có thể hình thành rất nhanh, làm gia tăng nhu cầu nắm giữ và phòng vệ ngoại tệ, tạo áp lực tỷ giá ngay cả khi các cân đối vĩ mô chưa xấu đi rõ rệt. Vì vậy, điều hành tỷ giá không chỉ là xử lý cung - cầu ngoại tệ thực, mà còn là quản trị tâm lý và niềm tin.
Ở góc độ quốc tế, biến động dòng vốn toàn cầu và sự thay đổi khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư cũng gây áp lực lớn. Những cú sốc mang tính ngoại sinh này truyền dẫn rất nhanh qua kênh tỷ giá, vượt ngoài tầm kiểm soát trực tiếp của chính sách trong nước. Trong bối cảnh đó, thách thức lớn nhất của NHNN không phải là giữ tỷ giá đứng yên, mà là làm cho thị trường tin rằng nhà điều hành đủ năng lực và công cụ để kiểm soát biến động thái quá.
Phóng viên: Trong bối cảnh áp lực tỷ giá gia tăng như vậy, ông đánh giá như thế nào về khả năng phản ứng chính sách của NHNN, đặc biệt là việc linh hoạt phối hợp giữa lãi suất, tỷ giá và công cụ thị trường mở để giữ ổn định vĩ mô?
PGS,TS. Nguyễn Hữu Huân: Tôi cho rằng khả năng phản ứng chính sách của NHNN khá linh hoạt khi phối hợp nhịp nhàng giữa tỷ giá, lãi suất và công cụ thị trường mở trong khuôn khổ điều hành đa mục tiêu. NHNN không theo đuổi neo tỷ giá cứng mà chấp nhận biến động có kiểm soát, giúp hấp thụ cú sốc bên ngoài và tránh chi phí lớn về dự trữ ngoại hối.
Về lãi suất, NHNN không sử dụng lãi suất điều hành như công cụ trực diện mà tác động gián tiếp thông qua điều tiết thanh khoản VND. Trong đó, công cụ thị trường mở đóng vai trò then chốt, cho phép điều chỉnh “nhiệt độ” thanh khoản thông qua phát hành tín phiếu, bơm - hút tiền linh hoạt, qua đó ổn định kỳ vọng mà không phát tín hiệu thắt chặt kéo dài. Đây là cách tiếp cận phù hợp khi áp lực tỷ giá mang tính thời điểm và chịu tác động mạnh từ yếu tố tâm lý.
Điểm quan trọng là tư duy điều hành tổng hợp, coi tỷ giá, lãi suất và thanh khoản là các mắt xích liên thông. Sức mạnh của NHNN nằm ở sự linh hoạt có tính toán, ưu tiên ổn định vĩ mô tổng thể và niềm tin thị trường thay vì cố định một mục tiêu tỷ giá.
Phóng viên: Hướng tới năm 2026, khi bức tranh tài chính toàn cầu vẫn chưa có dấu hiệu lặng sóng, ông dự báo những thách thức nào có thể tác động đến tỷ giá?
PGS,TS. Nguyễn Hữu Huân: Nhìn sang năm 2026, tôi cho rằng thách thức đối với tỷ giá sẽ không giảm bớt, thậm chí còn mang tính phức hợp và khó dự báo hơn, bởi bối cảnh tài chính toàn cầu nhiều khả năng tiếp tục biến động trong trạng thái “bất định kéo dài”, thay vì những cú sốc ngắn hạn như trước đây. Áp lực lên tỷ giá vì thế sẽ không chỉ đến từ một cú hích đơn lẻ, mà từ sự cộng hưởng của nhiều yếu tố bên ngoài và nội tại.
Trước hết, thách thức lớn nhất vẫn đến từ môi trường tài chính toàn cầu khó đoán định. Chu kỳ chính sách tiền tệ của các nền kinh tế lớn bước vào giai đoạn nhạy cảm, nơi chỉ một thay đổi nhỏ về định hướng lãi suất hay thông điệp chính sách cũng có thể làm đảo chiều dòng vốn quốc tế. Trong bối cảnh đó, các đồng tiền ở nền kinh tế mới nổi, bao gồm Việt Nam, dễ chịu tác động lan tỏa thông qua kênh tâm lý và dòng vốn gián tiếp, ngay cả khi các nền tảng vĩ mô trong nước không xấu đi tương ứng. Thách thức nằm ở chỗ áp lực tỷ giá năm 2026 có thể đến rất nhanh, mang tính “phi tuyến” và không hoàn toàn phản ánh trạng thái kinh tế thực.
Bên cạnh yếu tố bên ngoài, dòng vốn quốc tế ngày càng mang tính chu kỳ và nhạy cảm với rủi ro cũng là một thách thức đáng kể. Khi khẩu vị rủi ro toàn cầu thay đổi, dòng vốn có xu hướng rút khỏi các thị trường mới nổi để quay về tài sản an toàn, tạo áp lực lên tỷ giá thông qua kênh tài chính nhiều hơn là kênh thương mại. Điều này khiến việc dự báo và chuẩn bị chính sách trở nên khó khăn hơn, bởi áp lực tỷ giá không còn đi cùng những tín hiệu cảnh báo rõ ràng từ cán cân vãng lai hay tăng trưởng xuất nhập khẩu.
Ở góc độ trong nước, cấu trúc nền kinh tế có độ mở cao của Việt Nam vừa là lợi thế, vừa là thách thức. Độ mở lớn giúp Việt Nam thu hút mạnh dòng vốn đầu tư và thương mại nhưng đồng thời cũng làm tỷ giá nhạy cảm hơn với các cú sốc bên ngoài. Trong năm 2026, nhu cầu ngoại tệ cho nhập khẩu, trả nợ nước ngoài và phòng vệ rủi ro của doanh nghiệp có thể tăng lên trong bối cảnh bất định toàn cầu, khiến cầu ngoại tệ mang tính phòng thủ nhiều hơn, ngay cả khi hoạt động sản xuất - kinh doanh không suy giảm mạnh.
Một thách thức khác không thể bỏ qua là yếu tố kỳ vọng và hành vi thị trường. Khi thế giới bước vào giai đoạn biến động kéo dài, tâm lý “phòng thủ” thường chiếm ưu thế, làm gia tăng xu hướng găm giữ ngoại tệ và dịch chuyển tài sản sang các đồng tiền mạnh. Nếu kỳ vọng này lan rộng, áp lực tỷ giá có thể bị khuếch đại vượt xa yếu tố cung - cầu thực. Điều này đặt ra yêu cầu rất cao đối với năng lực truyền thông và quản trị kỳ vọng của nhà điều hành, bởi trong nhiều thời điểm, ổn định tâm lý thị trường còn quan trọng không kém các biện pháp can thiệp kỹ thuật.
Cuối cùng, thách thức của năm 2026 còn nằm ở dư địa chính sách ngày càng thu hẹp. Sau nhiều năm phải linh hoạt ứng phó với các cú sốc, không gian điều hành cả về lãi suất, thanh khoản lẫn dự trữ ngoại hối đều không còn quá dư dả. Điều này buộc NHNN phải lựa chọn cách tiếp cận ngày càng tinh tế hơn: chấp nhận biến động tỷ giá ở mức hợp lý, thay vì theo đuổi mục tiêu ổn định tuyệt đối, đồng thời ưu tiên giữ vững ổn định vĩ mô và niềm tin thị trường.
Nhìn chung, tỷ giá năm 2026 sẽ chịu tác động mạnh từ một môi trường toàn cầu nhiều bất định, dòng vốn biến động khó lường và yếu tố kỳ vọng ngày càng đóng vai trò lớn. Thách thức lớn nhất không nằm ở việc VND tăng hay giảm bao nhiêu, mà ở khả năng kiểm soát biến động và tránh để cú sốc tỷ giá làm tổn thương ổn định vĩ mô và hệ thống tài chính trong một bối cảnh mà dư địa chính sách không còn rộng như trước.
Phóng viên: Trước những thách thức đó, NHNN nên ưu tiên giải pháp nào trong năm 2026 để đảm bảo hài hòa các mục tiêu vĩ mô và ổn định thị trường tiền tệ, thưa ông?
PGS,TS. Nguyễn Hữu Huân: Bước sang năm 2026, theo tôi, điều hành chính sách tiền tệ của NHNN nên ưu tiên cách tiếp cận cân bằng và thực dụng, trong đó ổn định tỷ giá, kiểm soát lạm phát và từng bước hạ lãi suất được xem là 3 trụ cột gắn chặt với nhau. Nếu tách rời từng mục tiêu và xử lý theo tư duy “đến đâu hay đến đó”, chi phí điều hành sẽ rất lớn và rủi ro bất ổn vĩ mô có thể gia tăng.
Ưu tiên quan trọng nhất vẫn là giữ ổn định mặt bằng vĩ mô và kỳ vọng lạm phát, bởi đây là nền tảng để xử lý cả bài toán tỷ giá lẫn lãi suất. Trong bối cảnh năm 2026 còn nhiều bất định từ bên ngoài, chính sách tiền tệ không nên nới lỏng một cách nóng vội chỉ để hạ lãi suất danh nghĩa. Thay vào đó, NHNN nên tiếp tục điều hành theo hướng thận trọng, bảo đảm thanh khoản hệ thống đủ dồi dào nhưng không dư thừa kéo dài, qua đó giữ áp lực lạm phát ở mức kiểm soát được. Khi kỳ vọng lạm phát được neo vững, dư địa giảm lãi suất thực mới trở nên bền vững, thay vì chỉ mang tính ngắn hạn.
Song song với đó, ổn định tỷ giá nên được đặt trong khung “ổn định tương đối”, không phải cố định tuyệt đối. Trong điều kiện độ mở kinh tế lớn và dòng vốn biến động nhanh, việc chấp nhận để tỷ giá biến động trong một biên độ hợp lý sẽ giúp hấp thụ các cú sốc bên ngoài và giảm gánh nặng cho chính sách lãi suất. Điều hành tỷ giá theo hướng linh hoạt, kết hợp can thiệp có chọn lọc khi thị trường biến động thái quá, sẽ giúp NHNN tránh được thế phải đánh đổi quá mạnh giữa tỷ giá và lãi suất - vốn là cái bẫy thường gặp của các nền kinh tế mới nổi.
Một ưu tiên rất quan trọng khác trong năm 2026 là sử dụng hiệu quả các công cụ thị trường mở và điều tiết thanh khoản, thay vì phụ thuộc nhiều vào thay đổi lãi suất điều hành. Việc linh hoạt bơm - hút tiền qua tín phiếu, nghiệp vụ thị trường mở cho phép NHNN điều chỉnh “nhiệt độ” thị trường tiền tệ theo từng thời điểm, vừa giảm áp lực lên tỷ giá, vừa không tạo tín hiệu thắt chặt hay nới lỏng kéo dài. Cách tiếp cận này đặc biệt phù hợp trong bối cảnh áp lực tỷ giá mang tính chu kỳ và tâm lý nhiều hơn là mất cân đối vĩ mô cơ bản.
Bên cạnh các công cụ thuần tiền tệ, phối hợp chính sách cũng là một ưu tiên mang tính chiến lược. Chính sách tiền tệ năm 2026 sẽ khó đạt hiệu quả nếu phải “đơn độc” gánh cả mục tiêu kiểm soát lạm phát và hỗ trợ tăng trưởng. Việc phối hợp nhịp nhàng với chính sách tài khóa, đặc biệt là kiểm soát giá các mặt hàng do Nhà nước quản lý và thúc đẩy giải ngân đầu tư công hiệu quả, sẽ giúp giảm áp lực lạm phát chi phí đẩy, qua đó tạo dư địa cho NHNN điều hành lãi suất và tỷ giá mềm dẻo hơn.
Cuối cùng, không thể thiếu yếu tố truyền thông và quản trị kỳ vọng. Trong một thế giới nhiều bất định, kỳ vọng thị trường đôi khi tác động đến tỷ giá và lãi suất mạnh không kém các yếu tố kinh tế thực. Việc NHNN duy trì thông điệp nhất quán, minh bạch về định hướng điều hành - rằng mục tiêu là ổn định vĩ mô tổng thể chứ không chạy theo một chỉ tiêu ngắn hạn - sẽ giúp hạn chế hành vi đầu cơ, găm giữ và giảm chi phí can thiệp chính sách.
Chính vì thế, điều hành chính sách tiền tệ năm 2026 cần ưu tiên sự linh hoạt có kỷ luật: giữ vững ổn định vĩ mô và kỳ vọng lạm phát, chấp nhận biến động tỷ giá ở mức hợp lý, điều tiết thanh khoản tinh tế để từng bước hạ lãi suất, đồng thời tăng cường phối hợp chính sách và truyền thông. Đây là con đường khó, nhưng là lựa chọn ít rủi ro nhất để vừa ổn định tỷ giá, vừa hỗ trợ phục hồi và tăng trưởng bền vững của nền kinh tế.
Phóng viên: Xin trân trọng cảm ơn ông!
